Эксперты объяснили оценку стартапов из России ниже западных проектов

Риски санкций, ложь основателей и нежелание уступить руководство наемному менеджеру — основные причины низкой оценки отечественных стартапов. На поздних инвестстадиях их оценка на 36% ниже, чем у аналогичных компаний из США

Оценка российского стартапа западными инвесторами на ранних стадиях — так называемом посевном раунде (когда основатели тестируют бизнес-модель и привлекают интерес бизнес-ангелов и венчурных фондов ранних стадий) — и раунде А (когда стартап формирует готовый продукт и фактически выходит на рынок) обычно выше американских аналогов, показало исследование Фонда развития интернет-инициатив (ФРИИ). Аналитики оценивали влияние различных барьеров при привлечении инвестиций стартапами с российскими корнями на западных рынках капитала (результаты исследования есть у РБК).

На указанных ранних стадиях средняя оценка компании с западными корнями составляет $14,8 млн, у российских выше на 7,14% и составляет $15,92 млн. Однако на следующих раундах привлечения инвестиций B и C (когда компания зарабатывает самостоятельно и, например, готовится к IPO) стоимость первых составляет $86,36 млн, а российских — $55,28 млн, то есть на 36% ниже.

"Тот факт, что российские компании больше ценятся на ранних стадиях, происходит из-за того, что в российских стартапах есть технологии. Часто в американских стартапах нет инженеров. Одна из задач, чтобы на поздних стадиях цифра тоже вышла в плюс", — подчеркнул Дмитрий Калаев, директор Акселератора ФРИИ, на форуме GoGlobal (на мероприятии 19 ноября было презентовано исследование).

При этом российские стартапы оказались в чуть более выгодном положении, чем их коллеги из СНГ и Восточной Европы, которые дисконтируются и на ранних (в среднем на 33% и 4% соответственно), и на поздних раундах инвестирования (для СНГ не оценивалось, для Восточной Европы 48% в среднем). Российские стартапы привлекают инвестиции в среднем за 2,2 года, а компании из стран СНГ — за 2,3 года, из Восточной Европы — за 2,7 года.

Как считали

Выводы ФРИИ основаны на анализе информации о привлечении инвестиций 501 компанией из России, США, Украины, Белоруссии, Чехии, Польши и Румынии, а также интервью с топ-менеджерами фондов и инвестбанков, которые инвестируют на рынке США и ЕС, и представителями стартапов с российскими корнями, получивших зарубежное финансирование.

Что влияет на стоимость российских стартапов

Авторы исследования объясняют более высокую оценку российских стартапов на ранних раундах привлечения инвестиций качеством технологических компетенций команд, высоким уровнем отечественной математической школы и программистов, что ценится западными инвесторами. В то же время в исследовании отмечается, что вкладывать в проекты, находящиеся в российской юрисдикции, инвесторы готовы не очень охотно. В итоге стартапу может понадобиться изменение его юрисдикции, а в некоторых случаях — перенести в другую страну часть команды: как минимум главу компании и отдел продаж. При этом эти требования не распространяется на отдел R&D (исследований и разработки), поскольку помимо высокой компетенции российской математической школы, в России стоимость программистов ниже, чем в США и ЕС, что позволяет стартапу существенно экономить на разработке продуктов.

Но уже на стадии укрупнения стартапа и превращения его в большую компанию происходит дисконтирование. Основным частично неустранимым барьером является политическая нестабильность и проблема западных санкций, наложенных на Россию. Они оказывают влияние на возможность вхождения фондов в составе акционеров вместе со структурами, связанными с российским правительством, банками или компаниями, попавшими в санкционные списки, а также теми, которые, по мнению западных инвесторов, могут потенциально в них попасть.

Среди устранимых барьеров в исследовании названы:

культурные различия, когда российские основатели не понимают тонкую грань между ложью и преувеличением или пытаются передоговариваться после утверждения сделки, недостаток прозрачности со стороны основателей и менеджмента стартапа, нежелание или неготовность принимать и следовать рекомендациям инвестора;

нежелание фаундеров уступать управление местным профессиональным менеджерам, даже если у них самих нет сильных компетенций по руководству крупной компанией;

отсутствие подтвержденной способности работать и становиться прибыльными на внешних по отношению к России рынках.

Есть ли проблема

По данным Dsight, в первом полугодии этого года объем венчурных сделок с российскими стартапами вырос более чем в три раза по сравнению с тем же периодом прошлого года и установил рекорд в $1 млрд. При этом иностранные инвестиции выросли в 5,7 раза, до $359 млн.

Выводы исследования спорные, считает основатель компании Dsight Арсений Даббах. "Мы в Dsight делали сравнение оценок российских стартапов с западными аналогами, мерили общие оценки по ранним и средним стадиям. Наши стартапы в России оцениваются в два–четыре раза дешевле на ранних стадиях (до раунда А включительно), чем аналогичные стартапы в Западной Европе и Северной Америке. Сильно дешевле наши стартапы оцениваются и по отношению к китайским и израильским", — отметил Даббах.

Арсений Даббах говорит, что у российского стартапа будет политический или "страновой" дисконт, если у него нет международной выручки, есть инвесторы или клиенты в государственных структурах или из санкционных списков, а также если есть бизнес в Крыму. "В целом российские стартапы уступают по скорости привлечения, размерам и оценкам раундов из-за ограниченного доступа к институциональному капиталу (в западных странах и Китае его намного больше), наличия политических рисков и санкций, низкого инвестиционного климата, особенностей судебной системы и законодательства", — указал он.

"Для стартапов с российскими корнями действительно существует ряд факторов, которые приводят к дисконту или полному отказу от финансирования. Например, западные инвесторы откажутся от проекта, если увидят среди акционеров российские госструктуры или лиц, находящихся по санкциями", — подтверждает cооснователь и управляющий партнер венчурного фонда TMT Investments Артем Инютин. По его словам, проекты, желающие "убрать" понижающие коэффициенты, должны не только иметь штаб-квартиру на Западе, но и значительную часть сотрудников нанимать там, что ведет к росту затрат проекта, так как кадры соответствующей квалификации в Европе и Штатах стоят значительно дороже. В то же время Инютин указал, компетенция российских айтишников растет, они создают свои проекты и все чаще делают это очень успешно.

Привлечение иностранных инвестиций легализует компанию в статусе международного инвестиционного привлекательного стартапа и, по сути, переводит ее на принципиально другой уровень развития, отметил основатель инвесткомпании A.Partners Алексей Соловьев. Госфинансирование стартапов, по его словам, лишь малая часть рынка, и не все компании хотят его получить. У некоторых из них есть предубеждения на этот счет. Особенно это касается компаний с международными амбициями.